Titoli di Stato

Bce in ritirata e incognita Quirinale: per i BTp si apre un anno di incertezza

Se il 2021 è stato l’anno di Draghi Premier e del grande sostegno della Bce, il 2022 rischia di essere diverso per i BTp. Ecco quali sono i rischi per il debito pubblico italiano

di Maximilian Cellino e Morya Longo

2 January 2022

Attese positive su obbligazioni High Yield e BTP

4' min read

I punti chiave

Le tensioni sullo spread
L’effetto Draghi
Ecco come caleranno gli acquisti della Bce
Il ruolo degli investitori esteri
L’incertezza sul Governo

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Se il 2021 è stato l’anno dell’effetto-Draghi e del grande sostegno della Banca centrale europea, il 2022 rischia di rivelarsi l’esatto opposto per il mercato dei titoli di Stato italiani. Perché da un lato la Bce a marzo terminerà il programma pandemico di acquisti di attività: dunque ridurrà in misura sostanziale il sostegno ai BTp. E, dall’altro, sul mercato inizia ad affacciarsi un’altra incognita: l’eventualità che Draghi venga eletto Presidente della Repubblica, lasciando Palazzo Chigi orfano del Premier più amato dai mercati finanziari.

Le tensioni sullo spread

Dei due grandi sostegni del 2021, insomma, uno (la Bce) verrà notevolmente ridimensionato e l’altro (Draghi) è avvolto da incertezza. È con queste due incognite che lo spread tra BTp e Bund ultimamente è salito, toccando fino a 141 punti base pochi giorni fa. Sul mercato c’è chi prevede che possa arrivare a 150 punti, chi addirittura oltre 200 come si legge nell’articolo a fianco. Nessuno ha la sfera di cristallo, ma l’incertezza è elevata. E la volatilità rischia di esserlo altrettanto.

UN ANNO DI SPREAD

L’effetto Draghi

È passato meno di un anno da quando lo spread sfondò, al ribasso, i 100 punti base. Era il 5 febbraio, e il Presidente Mattarella aveva appena conferito a Mario Draghi l’incarico di formare un nuovo Governo. Erano giorni di grande ottimismo: la campagna vaccinale proseguiva a rilento, ma iniziava a ingranare. L’economia si riprendeva, anche se le stime di crescita dell’Italia erano ancora più basse di quelle attuali sul 2021. La Bce continuava a comprare titoli di Stato europei, italiani inclusi, a ritmo «pandemico». E a Palazzo Chigi arrivava l’uomo del whatever it takes, la persona che dalla presidenza della Bce aveva salvato l’Europa dalla crisi dello spread nel 2012.

Così il rendimento dei BTp cadeva velocemente verso il basso, passando da 0,7% del 22 gennaio (prima della caduta del Governo Conte) al minimo di 0,45% l’11 febbraio, quando Draghi era pronto a giurare. E lo spread faceva lo stesso: da 123 punti base del 22 gennaio a 91 dell’11 febbraio. Con gli analisti che prevedevano il raggiungimento degli 80 punti . Poi la discesa si è interrotta. E oggi, a meno di un anno di distanza, la situazione appare capovolta.

Ecco come caleranno gli acquisti della Bce

Innanzitutto c’è la svolta annunciata dalla presidentessa Bce, Christine Lagarde, il 16 dicembre: il piano pandemico di acquisti di titoli di Stato (che ha permesso a Francoforte di comprare ogni mese titoli europei per circa 70-80 miliardi) a fine marzo 2022 terminerà. Resterà in piedi l’altro piano di acquisti (App), che sarà portato da 20 a 40 miliardi al mese a livello europeo. Ma il calo degli acquisti della Bce sarà drastico. E non mancherà di farsi sentire anche sui titoli italiani.

Secondo le stime che il Tesoro ha aggiornato poche settimane fa attraverso le Linee Guida della gestione del debito pubblico, nel 2022 le emissioni lorde di titoli a medio termine potrebbero attestarsi attorno ai 310-320 miliardi, (ai quali si dovrebbero aggiungere circa 160 miliardi di BoT). Per BTp e simili si tratta di un quantitativo in linea con i 318 miliardi emessi lo scorso anno, al quale corrisponderà però un’azione più contenuta da parte della Bce: UniCredit Research calcola per esempio che nel 2022 l’Eurotower sarà in grado di riassorbire attorno ai 60 miliardi di titoli di Stato italiani, circa tre quarti cioè delle emissioni di nuove obbligazioni al netto dei 229 miliardi da rimpiazzare perché giungeranno a scadenza proprio nei prossimi 12 mesi.

Se si pensa che nel 2021 la mano della Bce aveva coperto addirittura il 170% del valore netto dei BTp collocati, si capisce bene perché il Mef dovrà cercare nuovi acquirenti per piazzare il proprio debito in modo da non far aumentare in modo significativo il costo. Quest’ultimo ha infatti toccato in emissione nell’anno appena terminato il minimo storico attestandosi al tasso dello 0,10% (0,44% se si considerano i soli titoli a medio-lungo termine): un livello probabilmente irripetibile che si è tradotto in un risparmio annuo a regime di 1,65 miliardi di euro rispetto alle spese per interessi che si sarebbero ottenute se lo stesso ammontare fosse stato emesso ai tassi medi del 2020 (0,59% complessivo e 0,96% per le scadenze medio-lunghe) e di 3,6 miliardi sull’anno precedente pre-pandemia (quando gli stessi erano stati 0,95% e 1,57%).

Il ruolo degli investitori esteri

In una situazione simile il Tesoro sembra volgere sempre più lo sguardo all’estero, come dimostra anche il recente aumento delle operazioni in dollari che hanno cercato di intercettare una nuova domanda oltre i confini nazionali ed europei. Ma se la reazione in sede di collocamento da parte dei soggetti internazionali è stata pronta, non altrettanto si può dire sul loro comportamento in generale sul secondario. In base agli ultimi dati disponibili di fine settembre, fa notare UniCredit, gli investitori stranieri detenevano 80 miliardi di euro in meno di obbligazioni italiane a medio lungo termine rispetto al periodo pre-Covid, solo in parte compensati da un aumento di 35 miliardi delle partecipazioni estere al debito a breve termine nello stesso periodo. Su questo fronte gli spazi di miglioramento non mancano, anche se l’opera di convinzione non si presenta certo facile alla vigilia di un periodo privo di insidie anche dal punto di vista politico.

L’incertezza sul Governo

L’ironia della sorte vuole che il 3 febbraio, esattamente un anno dopo il giorno in cui Draghi è stato incaricato a formare un Governo, finisca il settennato del presidente Mattarella. Se il 3 febbraio nel 2021 era stato il giorno del grande ottimismo sui mercati, il 3 febbraio 2022 rischia di essere un giorno ad alta volatilità e incertezza. Ovviamente le elezioni sono una partita apertissima, ma sui mercati (dalla conferenza stampa di Draghi del 22 dicembre che ha un po’ aperto la strada alla sua elezione) le tensioni hanno iniziato a farsi sentire: il mercato sta iniziando a fare i conti con la possibilità che il Governo possa cadere, aprendo una fase di maggiore instabilità politica.

È questo che lunedì ha mandato lo spread BTp-Bund fino a un massimo di 141 punti. Bene inteso: sul mercato non si prende posizione politica. Anzi: molti auspicano il passaggio di Draghi al Quirinale per dare stabilità di lungo periodo al Paese. Certo è però che questo un po’ di volatilità la creerà, almeno fino al giorno in cui lo scenario non si sarà schiarito.