Bce, pro e contro dello scudo anti-spread: ecco cosa spera e cosa teme il mercato

Il mercato si è mosso dunque con coerenza: ha privilegiato i titoli italiani e spagnoli contro quelli tedeschi. Il problema è che si tratta di una scommessa. Perché dei due strumenti che la Bce ha annunciato, uno sarà probabilmente poco efficace e l’altro è ancora nella nebbia più totale.

Poco efficace sarà probabilmente la flessibilità nei reinvestimenti: cioè la possibilità che quando scade un Bund tedesco nel portafoglio della Banca centrale, i proventi possano essere reinvestiti non più in Bund (come logica vorrebbe) ma in BTp italiani, Bonos spagnoli o altro.

I motivi per cui questo strumento potrebbe essere di scarsa efficacia sono almeno tre. Uno: il consiglio Bce non ha ancora deciso sul tasso di sostituzione. Cioè: per ogni 100 euro di Bund che scadono, quanti possono essere reinvestiti in titoli di altri Paesi? Questo è un interrogativo determinante per definire le potenzialità di questo strumento anti-spread. Ma ancora non c’è risposta.

Due: il Consiglio Bce non ha ancora deciso quali Paesi dovranno essere penalizzati da questa politica flessibile nei reinvestimenti e quali invece sostenuti. Se è ovvio che l’Italia o la Spagna saranno beneficiari e la Germania o l’Olanda saranno penalizzate, per altri Paesi la risposta è meno scontata: per esempio quando scadrà un titolo francese cosa farà la Bce? Lo reinvestirà in Francia (del resto anche Parigi ha subìto un allargamento degli spread) o in Paesi più “bisognosi”? Questo potrebbe ampliare o ridurre le risorse da riversare sui Paesi del Sud.

Infine c’è un altro nodo: il mercato stima che nei prossimi 12 mesi ci siano 200-250 miliardi di titoli in scadenza nel bilancio Bce, mentre in realtà il numero pare essere - secondo indiscrezioni raccolte in ambito Bce - un po’ più basso e intorno ai 180 miliardi. Morale: questo strumento aiuterà a tenere a bada gli spread, ma probabilmente poco.

La forza dello scudo si basa dunque sull’altro strumento che la Bce intende varare. Ma questo è ancora avvolto nella nebbia: mercoledì il consiglio Bce ha solo deciso di farlo, ma non ha pensato come. Al lavoro ci sono ora i comitati tecnici. Qui, in base alle prime indiscrezioni, ci sono aspetti potenzialmente positivi e altri potenzialmente negativi per i titoli di Stato. Positivo è che lo scudo dovrebbe essere “sterilizzato”: questo significa che il suo utilizzo non aumenterà la liquidità in circolazione. Questo è positivo sia per l’inflazione sia per l’euro. Dunque per i mercati.

Potenzialmente negativo è invece il fatto che questo nuovo scudo, comunque esso sia costruito, sarà con grande probabilità soggetto a condizioni. Probabilmente blande, come il rispetto da parte degli Stati delle scadenze previste dal Pnrr e il rispetto del nuovo Patto di stabilità quando tornerà in vigore, ma comunque è verosimile che alcune condizioni ci siano. Questo potrebbe rendere lo scudo polticamente più indigesto in molti Paesi.

Ma, molto probabilmente, non saranno i Governi a doverlo attivare (come accade per il programma Omt): sarà invece la Bce ad usarlo quando servirà. Questo potrebbe forse aggirare il tema politico. Ecco perché il mercato da un lato ci crede (o ci spera), ma dall’altro resta scettico: le premesse positive ci sono, ma tanti sono ancora i dubbi.

Altre dinamiche hanno invece colpito le Borse govedì. Qui il tema è un altro: la reazione, sempre più aggressiva, delle banche centrali all’aumento dell’inflazione. Mercoledì la Fed ha alzato i tassi di 75 punti base (non lo faceva dal 1994). Giovedì la Banca centrale svizzera è intervenuta, del tutto inaspettatamente, alzando i tassi di 50 punti base. E la Bank of England di 25, prevedendo nuove mosse in futuro.

I mercati iniziano dunque a porsi qualche domanda: non è che l’inflazione stia sfuggendo di mano? Non è che le Banche centrali saranno costrette a stringere la cinghia della politica monetaria più del previsto? Non è che tutto questo porterà molte economie in recessione? In attesa delle risposte, le Borse scendono ancora.